📜The Most Important Things(투자에 대한 생각) #5(완결) [6월 5일] : 금융 필독서 요약

금융 필독서(Classics) Summary

“언젠간 꼭 읽어야지”하고 Amazon 장바구니에 고이 간직한 그 책...

엑기스만 섭취해보세요.

기독교에는 성경이 있고, 수학에는 정석이 있듯이, 금융·투자에도 꼭 읽어야하는 “고전(Classics)이 있습니다.

예를들어 가치투자의 창시자 벤그레이엄이 쓴 “증권분석”이 있고, 대체투자/M&A투자에는 세계 최대사모펀드

Blackstone 창업주가 쓴 “What It Takes”가 있습니다. 이 외에도 글로벌매크로 , 특수상황투자 분야의 선구자인

레이 달리오와 Joel Greenblatt가 직접 쓴 책들이 있죠.

파이낸스프레소가 해외 금융·투자 서적들을 하나씩 요약하여 여러분의 자기계발을 돕도록 하겠습니다.

The Most Important Thing📜The Most Important Things(투자에 대한 생각) #5(완결) [6월 5일]

금융고전 필독서

The Most Important Things(투자에 대한 생각) #5(완결)
Uncommon Sense for the Thoughtful Investor Chapter 16. ~ Chapter 20.

The Most Important Thing (투자에 대한 생각) 소개:

저자 하워드 막스 (Howard Marks)는 가장 유명한 가치투자자 중 한 명으로, 1,000억 달러를 운용하는 오크트리 캐피털 매니지먼트의 회장/공동설립자.
특히 그가 투자자들에게 보내는 투자 서한은 날카로운 논평과 유효성이 입증된 그의 투자 철학을 반영하는데, 이 책을 통해 이전 서한들과 그의 철학을 정리한 내용을 출판, 베스트셀러에 오름.
짧지만 (영문 버전 기준 180 페이지) 가치투자의 정석이 무엇인지에 대해 정곡을 짚어주는 책.
워렌 버핏: “요새 보기 드문 쓸모있는 책이다”.

이번 챕터의 핵심내용📌

16. 운의 역할을 인정하는 것
17. 방어적으로 투자하는 것
18. 함정을 피하는 것
19. 가치를 더하는 것
20. 이 모든 것을 종합하는 것

16장 <제일 중요한 것은… 운의 역할을 인정하는 것>

투자의 세계는 질서 있고 논리 정연한 곳이기 보다는 불확실성이 난무하는 곳입니다. 우리는 이런 불확실성을 운이라고도 부르죠. 하지만 운의 역할을 완전히 받아들이기는 쉽지 않은데, 막스는 이번 장에서 니콜라스 나심 탈레브의 <행운에 속지 마라>의 생각을 많이 빌려왔습니다.

탈레브에 의하면, 우리는 운(luck)의 영향을 축소하며 사람들의 실력과 노력의 역할을 과대평가하는 측면이 있어서 성공한 이들의 경향만을 보며, 그것이 성공의 요인이라고 착각하게 되는 것이에요. 운을 실력으로 착각하는 경향은 특히 호황기에 두드러집니다. 호황기는 리스크를 더 많이 지는 것을 보상하는 측면이 있는데, 호황기에 리스크/운을 실력으로 착각하는 사람들은 스스로/남의 투자 실력을 과대평가하는 측면이 있어요.

운을 과대평가하는 실수를 하지 않기 위해 막스가 제안하는 것은:

시장 전반에 대한 예측보다는 우리 가 잘 아는 산업, 회사, 증권 등에 더 정진하고 시간을 더 쏟는 것
미래는 모르므로, 내재가치가를 분석하고 저평가된 주식을 사는 것
방어적 투자 (17장에서 더 설명)
운의 역할을 정확히 인지하여 한두 번의 성공적 결과를 보고 판단하지 않기 (대신 지속적인지 아닌지를 오랜 기간에 걸쳐 관찰해야 함)

17장 <제일 중요한 것은… 방어적으로 투자하는 것>

막스의 친구: “어디에 투자하면 좋을까? 조언 좀 해줘.”
막스: “알았어. 그럼, 수익이 높은 게 중요해 아니면 손해를 줄이는 게 중요해?”
막스의 친구: “음.. 둘 다!”

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위는 막스 주변 사람들이 그에게 투자 조언을 구하면 으레 일어나는 대화에요. 하지만, 막스에 의하면, 손해를 최소화하면서 수익도 높게 가져가는 것은 불가능합니다.

이를 시사하기 위해서 막스는 투자를 테니스에 비견합니다 (<패자의 게임에서 승자가 되는 법>의 작가 찰스 엘리스의 생각을 주로 인용). 여기서 중요한 것은 프로들의 테니스와 우리가 하는 테니스는 본질적으로 다른다는 점인데,

프로 선수들의 테니스는 “승자의 게임”으로, 선수들은 다양한 변수 (바람, 햇빛, 운동에너지 등)에도 불구하고 거의 항상 공을 원하는 곳으로 정확히 보낼 수 있음. 그렇기에 테니스는 승리를 직접 공격적을 나서서 쟁취해야 성공할 수 있는 “승자의 게임” 임.
일반인들의 테니스는 “패자의 게임”으로, 우리는 제각각 부족한 실력으로 인해 실수를 많이 함. 그렇기에 일반인 테니스의 승자는 공격을 많이 잘해서 점수를 ‘따내는’ 사람이 아니라, 실수를 적게 해서 점수를 ‘잃지 않는’ 사람이 될 수밖에 없음. 즉 일반인의 테니스는 실수 최소화가 관건인, “패자의 게임”임.

막스는 이 비유를 예시로 들며, 투자는 100% 패자의 게임이라고 말합니다. 아무리 똑똑하고 경험이 많은 투자자라 하더라도, 수많은 알지 못하는 변수(회사 경영진 실책, 정부 정책, 자연재해 등)로 인해서 (거의)대부분의 경우 주가 예측에 실패할 수밖에 없어요. 그렇기에, 더 지속적이고 안전한 투자 방식은 방어적 투자라고 막스는 강조합니다.

투자에서 말하는 공격/방어는 무엇일까요?

공격적인 투자는 레버리지 증가, 공격적인 매매 전략, 집중 투자 등을 통해 리스크를 늘이고 수익을 올리는 방식을 말함. 이러한 방식은 모두 호황기에는 엄청난 수익률을 기록하지만, 불황기에는 엄청난 손해를 끼칠 것임.
방어적인 투자는 불황기에 살아남는 것에 초점이 맞춰진 투자 방식으로, 안전 마진이 핵심적인 개념이라고 할 수 있음. 만일 100만원의 가치를 가진 주식이 80만원의 가격을 가지면, 20만원 어치의 안전 마진을 가지고 있다고 할 수 있는데, 안전 마진이 크면 클 수록 손해를 볼 확률이 낮아진다고 볼 수 있음. 상황이 나아질 때까지 기다리는 것이 아니라, 이미 너무 싸게 팔리고 있는 것을 사면, 안 좋은 상황으로 가더라도 이미 안 좋을 때 샀기 때문에 괜찮아질 확률이 높은 것임.

결국 공격과 방어는 개인의 리스크 수용도에 따라 선택할 수 있는 것이에요. 하지만 장기적으로 살아남기 위해서는 (특히 투자를 업을 삼는 커리어를 택할 경우), 방어적 투자가 필수라고 막스는 강조합니다.

18장 <제일 중요한 것은… 함정을 피하는 것>

이번 장에서 막스는 투자실패를 야기하는 ‘사고의 함정’에 대해서 이야기합니다. (앞서 10장에서 말한 것과 같은 심리적 함정 외에도, 다양한 함정에 대해서 늘 할 말이 많아 보이는 막스의 모습이 엿보이죠.)

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상상력 부재
투자자가 상상력이 부족하면 여러 문제점들이 생길 수 있는데, 그중 제일 위험한 것은 과거가 미래와 비슷하게 흘러갈 것이라고 단정 짓는 것입니다. 미래에는 늘 갑작스러운 변화의 가능성이 존재하고, 그런 가능성을 확률적으로 생각하지 못하는 사람은 “일어날 확률이 제일 높은 결과” = “앞으로 일어날 결과”로 생각하는 큰 실수를 할 수 있어요. 이렇게 1가지 결과에 확신하고, 그 결과의 실현에 베팅하기 위해 레버리지를 끌어 쓰면, 아주 작은 확률로 예측이 틀렸을 때에는 모든 것이 무너져 내릴 수 있습니다.
또 다른 종류의 상상력 부재는, 자산/산업간 상관관계를 제대로 이해하지 못하는 것입니다. 한 자동차회사 주식이 떨어지면 다른 자동차회사들도 일련의 이유로 떨어질 것이라는 것은 많은 사람들이 알죠. 하지만, 그 일련의 이유 때문에 미국 시장 전체가 떨어지는 상관관계는 사람들이 쉽게 상상하지 못해요. 즉, 지엽적으로 보이는 요인이 어떤 파장을 일으킬지 상상하지 못하는 것도 큰 문제를 불러일으킬 수 있습니다.

“이번에는 다를 거야”
투자의 세상에서 “이번에는 다르겠지” 만큼 위험한 생각도 없습니다. 이런 생각(믿음)들은 항상 버블/폭락을 불러일으켜 왔어요.

시장 버블과 폭락에서 우리가 배워야 할 점들

자본이 흘러 넘치면 잘못된 곳으로 감.
자본이 잘못된 곳으로 가면, 안 좋은 일이 일어남.
자본 공급이 넘치면, 투자자들은 투자 기회를 잡기 위해 낮은 기대수익률과 얇은 안전마진으로 만족해야 함.
이러한 리스크에 대한 무시는 더 큰 리스크를 만듦.
호황기에는 자본이 혁신적인 투자에 많이 들어가지만 대부분의 경우 실패함.
심리적/기술적 요인들 때문에 단기적으로는 펀더멘털이 무시당함.
레버리지는 결과를 확대할 뿐이지, 가치를 창출하지 않음.
극단은 결국 원래대로 돌아옴.

19장 <제일 중요한 것은… 가치를 더하는 것>

이번 장에서 막스가 말하는 ‘가치’란, 바로 투자에서 펀드 매니저가 창출한 수익률을 뜻하는 ‘알파’를 뜻합니다. 이를 이해하기 위해서는 자본자산평가모델(CAPM)에서 말하는 수익률의 근본을 따져 볼 필요가 있어요.

시장이 20% 수익률을 낼 때 40% 수익을 내는 투자자 A 와 B 두 명이 있다고 가정해볼게요. 이 초과수익률 20%의 원친을 이해하는 것이 굉장히 중요합니다. 예를 들어, A는 정말 실력이 뛰어나서 베타(Beta)는 낮은데 (즉 리스크 수용도는 시장과 똑같이→ β = 1) 알파는 높아요 (α = 20%). 하지만, B는 실력은 없지만 (α = 0%) 대신 리스크를 많이 수용하여 시장보다 2배는 벌게 되었어요 (β = 2). 둘 다 똑같이 호황기에 40% 수익률을 냈지만, 불황기가 오면 둘의 수익률에서 명확한 차이가 나기 시작합니다. 이를테면 시장 수익률이 -10%인 불황기가 왔다고 하자. A는 알파로 방어에 성공해, 그래도 10% 수익률을 내겠지만, B는 리스크 수용도가 높은 대가를 치르며 -20%라는 손해를 보게 될 것이죠.

이러한 투자자 실력을 제대로 알기 위해서는 수 년에 걸친 투자 성과를 봐야(분석해야) 합니다. (1~2년의 성과는 절대 충분하지 않음.) 결국, 모든 투자자의 목적은 수익률 최대화를 통해 기울어진 비대칭적 성과 (좋은 해에는 높은 수익률, 안 좋은 해에는 좋은 해보다 절댓값이 낮은 손해)를 목표로 해야 합니다. 즉, 좋은 해에 평균적으로 10% 수익률을 본다면, 안 좋은 해에는 -10% 보다는 낮은 손해를 보는 것을 목표로 해야 한다는 것이죠.

20장 <제일 중요한 것은… 이 모든 것을 종합하는 것>

책을 끝마치며, 막스는 지금까지 이야기한 요점들을 모두 정리합니다.

성공적 투자를 위해서는 가치에 대한 통찰이 필요함. 남들이 모르는 것을 알거나, 주어진 어떤 것을 다르게 보거나, 아니면 분석을 더 잘해야 하는데, 이상적으로는 셋 다 잘해야 함.
내재가치 평가는 팩트와 분석에 기반해야 함.
투자 성공의 열쇠는 가치와 가격의 괴리에 있음.
성공적인 투자자의 목표는 좋은 거래를 찾는 것이지, 좋은 자산을 찾는 게 아닌 것을 이해해야 함.
내재가치 보다 저평가된 주식을 사는 것이 리스크를 제한하는 제일 좋은 방법임.
시장 극단은 엄청난 수익 또는 손실의 기회를 제공하는데, 수익을 달성하기 위해서는 내재가치를 신뢰하고 심리를 잘 컨트롤해야 함.
사이클은 늘 존재함. 지금 방향 그대로 시장이 영원히 움직일 것이라고 믿는 것만큼 위험한 생각도 없음.
탐욕, 두려움, 불신의 정지, 순응, 질투, 자존심, 항복과 같은 인간 심리의 영향을 절대 과소평가하면 안 되며, 이성의 끈을 놓지 말아야 함.
우리가 어디로 갈지는 모르더라도, 어디에 있는지는 꼭 알아야 함.
High 리스크의 본질을 이해할 것 – 호황에는 더 많이, 불황에도 더 많이 떨어지는 것.
뛰어난 투자자는 포트폴리오의 리스크를 정확히 이해하고 제한하는 사람이며, 이는 방어적 투자의 본질임.
안전마진은 방어적 투자의 핵심임. 짠돌이처럼 가치보다 훨씬 더 싼 자산을 사도록 고집할 것.
투자자의 진정한 실력을 알기 위해서는 모든 상황 (호황과 불황)에서의 성과를 기록하는 것임.

The Most Important Things (투자에 대한 생각) 지난 시리즈 보러가기
Chapter 1. ~ 3.
Chapter 4. ~ 7.
Chapter 8. ~ 11.
Chapter 12. ~ 15.

📜블랙스톤(Blackstone) 회장의 저서: What It Takes #1 [6월 11일] 📜The Most Important Things(투자에 대한 생각) #4 [5월 29일]

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기독교에는 성경이 있고, 수학에는 정석이 있듯이, 금융·투자에도 꼭 읽어야하는 “고전(Classics)이 있습니다.

예를들어 가치투자의 창시자 벤그레이엄이 쓴 “증권분석”이 있고, 대체투자/M&A투자에는 세계 최대사모펀드 Blackstone 창업주가 쓴 “What It Takes”가 있습니다. 이 외에도 글로벌매크로 , 특수상황투자 분야의 선구자인 레이 달리오와 Joel Greenblatt가 직접 쓴 책들이 있죠.

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